我国资本市场正处于重要战略机遇期

2018-05-24 证券时报 作者：王晓津、何蕾、刘雷、殷明明

结合十九大精神学习体会，我们认为，我国资本市场正处于七大重要的战略机遇期：

 一是繁荣发展的难得机遇期；

 二是创新浪潮的集中爆发期；

 三是对外开放的全面提速期；

 四是财富管理的提质增效期；

 五是深化改革的重要窗口期；

 六是完善风险防控机制的最佳关口期；

 七是健全体系的关键发展期。

我们应把握上述难得的历史机遇，早日实现“资本市场强国”的目标：一是加强基础制度建设，净化市场环境，完善投资者保护机制；二是为“一带一路”倡议提供可持续的金融支撑，增强我国资本市场在全球的话语权和影响力；三是继续保持强监管的战略定力，加快产品和服务创新，提升人民财富收入的普遍获得感；四是健全体系、弥补短板，促进多层次市场联动发展。 

十九大提出分两步走建设社会主义现代化强国，对资本市场提出了更高要求；而建立现代化经济体系等理念的提出，则为资本市场发展指明了方向。综合当前经济社会发展、国际环境变化以及十九大对金融体系提出的任务等多方面因素，我们认为，我国资本市场正处于进一步发展的七大重要战略机遇期，应及时把握难得的历史机遇，夯实制度基础、加快创新发展，进一步提升我国资本市场服务实体经济的能力。

我国资本市场进一步发展七大重要战略机遇期

（一）资本市场正处于繁荣发展的难得机遇期

十九大报告五次提到实体经济问题。在未来一段时间，中国经济的规模和质量都将有更加显著的提升，而资本市场作为现代经济体系的重要构成，与实体经济存在共生共荣的关系。

我国资本市场经过近30年的发展取得了令人瞩目的成就，但与实体经济相比还存在较大的发展空间。数据显示，截至2017年底，我国债券市场总规模为74.7万亿元，约为GDP的90%，而美国的债券市场规模约为其GDP的2.2倍；我国上市公司共3485家，总市值56.7万亿元，约为GDP的68%，而美国上市公司市值约为其GDP的1.66倍。我国直接融资占比不足24%，而同期相对发达的国家直接融资比重达到65%以上。

随着新旧动能的进一步转换、供给侧结构性改革的纵深推进，资本市场因其高效率、高透明度以及灵活丰富的金融工具，在资源配置过程中的作用将更加突出，发展潜力也将被充分释放。可以说，我国资本市场正面临难得的繁荣发展机遇，市场规模将加速扩大，产品将更加丰富，服务实体经济的能力也将大幅提升。

（二）资本市场正处于创新浪潮的集中爆发期

十九大报告中52次提到“创新”一词。我国要跻身创新型国家前列，离不开资本市场对创新的支持。未来，资本市场将在促进创新资本形成、引领企业科技创新以及支持创新文化发展等方面发挥更积极的作用。

资本市场特有的风险分散、收益共享机制，更能匹配创新主体需求，促进创新成果转化，激发社会创新热情，加速资本、人才等资源向创新行业集聚，引发大规模创新创业，推动创新行业发展。同时，作为新时代创新浪潮的聚集地，资本市场自身也将获得质的提升。一方面，金融科技的发展将保障和促进资本市场的安全高效运行，显著提升市场效率；另一方面，信息技术、生物制药、新能源及人工智能等领域科技创新型企业的大批涌现，将极大地激发投资者的投资热情，提升资本市场的竞争力。

（三）资本市场正处于对外开放的全面提速期

十九大报告明确指出，应坚持推动形成全面开放新格局，“以‘一带一路’建设为重点，坚持引进来和走出去并重”，“形成陆海内外联动、东西双向互济的开放格局”，以“打造国际合作新平台，增添共同发展新动力”。依托“一带一路”倡议，资本市场将迎来更加国际化的良好机遇。

首先，“一带一路”沿线将近70个国家的基础设施建设存在巨大的融资需求，带来了我国资本市场为“一带一路”沿线国家政府或企业提供证券融资服务的巨大空间；其次，国内资本市场可以与银行贷款深度合作，共同支持企业在“一带一路”沿线国家布局；第三，资本市场在吸引国际资本、汇聚金融资源方面将迎来更大创新可能，如通过发行“一带一路”基金等产品，引导国际大型的保险公司、养老基金、主权财富基金等参与投资，增强投资者信心，充分发挥我国资本市场服务“一带一路”沿线国家的“领头羊”作用，增强国际影响力。

（四）资本市场正处于财富管理的提质增效期

目前我国财富管理市场发展较快，呈现四大特征：一是家庭财富积累快速，截至2017年底，我国财富总值超过29万亿美元，已成为全球第二大财富管理市场；二是高净值人群及其资产规模增长迅速，目前高净值人群约187万，持有的可投资资产规模58万亿元；三是资产管理规模大，已达53.46万亿元；四是金融科技发展迅速，财富管理服务更趋网络化和智能化。

面对日益增长的财富管理需求，一方面，资本市场能为财富管理提供多样化的投资工具，助力实现居民财富的保值增值；另一方面，资本市场在建立差异化财富管理服务体系、满足不同投资者风险偏好、实现财富分配的均衡化等方面也面临重要发展机遇。

（五）资本市场正处于深化改革的重要窗口期

十九大报告中指出要“坚持全面深化改革”。这表明，资本市场将迎来进一步法治化和市场化改革的重要时间窗口。

首先，随着我国法治化进程的日益深入，资本市场也将迎来完善基础法律制度的良好机遇。特别是在发挥证券交易所一线监管职能、加强中小投资者权益保护、完善市场中介“看门人”机制等制度建设上，资本市场平稳运行的基础保障将不断被夯实。

其次，随着我国市场化改革的持续推进，资本市场的市场化程度还将不断提升。未来一段时间，资本市场关键的基础性制度将更加契合市场内在需求，具体表现为股票和债券的发行、交易、退出，证券产品的定价以及债券违约的处置方式等更趋市场化。

（六）资本市场正处于完善风险防控机制的最佳关口期

十九大报告和全国金融工作会议一直在强调，要“健全金融监管体系，守住不发生系统性金融风险的底线”。当前我国企业仍以银行信贷等间接融资为主，从而导致风险过于集中在银行体系。资本市场作为金融体系的重要构成，具有分担银行风险的作用。

资本市场可积极支持银行通过信贷资产证券化以及债转股等金融创新工具，丰富不良资产的处置方式，允许更多投资主体参与不良贷款转让市场，以有效分散银行体系风险。据统计，截至2017年底，我国债券市场累计发行信贷资产支持证券1.78万亿元；截至2017年9月，已签署债转股框架协议的项目共计77个，签约金额逾1.3万亿元。目前，资本市场正处于与银行市场实现联通的最佳时机，可以通过信贷资产证券化等产品创新工具与银行体系分担风险，共同促进我国经济的平稳运行。

（七）资本市场正处于健全体系的关键发展期

十九大报告和全国金融工作会议指出，要深化金融体制改革，增强金融服务实体经济能力，提高直接融资比重，促进多层次资本市场健康发展。可以看出，未来一段时期是我国资本市场健全体系的关键发展期。

首先，多层次资本市场的体系将更趋完善，各层次分工将更为明确；其次，现有资本市场体系的短板将被弥补，普惠金融、农村金融等将得到更加广泛的政策支持；此外，资本市场体系的健全与实体经济发展和国家大政方针的结合将更加紧密，在支持供给侧结构性改革、推进国有企业改革、落实“一带一路”倡议以及推动粤港澳大湾区建设等方面将发挥更加重要的作用。

把握战略机遇，发展资本市场的四点建议

（一）加强基础制度建设，净化市场环境，完善投资者保护机制

我们需要进一步加强基础法律建设，树立健康的股权文化，给投资者一个有公信力和高透明度的市场环境。

第一，加快推进基础法律制度建设。面对资本市场在创新资本形成、国际化、财富管理、风险管理等方面发生的巨大变化，一些现有的法律制度不再能适应新的市场需求。“事变则法移”，基础法律制度也应随着资本市场发展而变化。具体而言，现有《证券法》、《期货法》、《公司法》等基础法律法规需要修订与完善，期货、衍生品和投资者适当性管理等基础法律有待出台和完善。

第二，完善市场规则体系，理顺各方主体权责。现代资本市场需要清晰的市场规则来支撑、引领和规范，需要深入推进市场准入、上市与退市、并购重组、信息披露、违约处置、投资者保护、对外开放等方面市场规则体系的确立和完善，夯实法制化市场关系。

第三，做好一线监管，有效防范和化解风险。在证监会大力推进依法全面监管、从严监管的背景下，交易所应充分发挥一线监管职能，以推动资本市场法治环境的优化：一是采取自律监管，加强对异常交易行为的监控力度；二是全面强化上市公司监管，加大对上市公司违法违规行为的打击力度；三是增强一线监管的针对性，探索开展现场检查工作。

（二）为“一带一路”建设提供可持续的金融支撑，增强我国资本市场在全球的话语权和影响力

全国金融工作会议提出，要推进“一带一路”建设金融创新，搞好相关制度设计。为此，我国资本市场要积极创新，通过各种金融工具推进与“一带一路”沿线国家资本市场的国际合作，增强在全球金融体系中的话语权和影响力。具体可在以下方面做出努力：

第一，依托“一带一路”重大项目，结合人民币国际化进程，建立以人民币计价的跨境产品发行与交易中心。利用资本市场的优势，为积极参与“一带一路”重大项目建设的境内企业提供多元化的金融产品与服务。同时，以相关重大项目为突破口，推动我国资本市场在币种选择、规则制定、定价等方面的主导权，探索与沿线国家资本市场在产品、业务和技术方面的互联互通。

第二，积极创新，形成较为丰富的金融产品类型。扩大熊猫债券发行，吸引沿线国家政府和优质企业来国内资本市场发行主权熊猫债和公司熊猫债；进一步丰富创新债券品种，推动私募债券、跨境资产证券化产品、中国存托凭证以及国际金融公司联合贷款组合管理计划等产品的发行。

第三，积极参与国际事务，加强与国内外机构的对接与合作。交易所可更踊跃地参加世界交易所联合会、亚洲暨大洋洲交易所联合会等国际组织，积极与国内和沿线国家银行机构、亚洲基础设施投资银行、亚洲开发银行和世界银行等机构对接，并开展深入交流与合作，共同打造高效的金融服务体系。

（三）继续保持强监管的战略定力，加快产品和服务创新，助力提升人民财富收入的普遍获得感

目前，“人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾”对资本市场的财富创造和财富分配功能提出更高要求，市场创新也层出不穷。强监管与鼓励创新并不冲突，资本市场在保持强监管的战略定力、守住不发生系统性风险底线的同时，应加速产品和服务创新，助力满足居民财富保值增值的需求。

第一，应对打破刚性兑付情况，建立起市场化的债券违约处理机制。我国信用债违约行为将越来越常见，未来债券投资者对信用风险工具的对冲需求将十分强劲。资本市场应尽快推出以CDS为代表的标准信用违约缓释工具，为投资者提供信用风险管理手段，以应对打破刚性兑付情况、促进信用债市场平稳运行。

第二，推出不动产投资信托基金（REITs），推进房地产市场健康发展。REITs产品在为基础设施等不动产项目提供低成本融资渠道的同时，能为投资者提供获得稳定投资回报的金融工具，使投资者可分享到不动产发展的红利。

第三，通过股债结合产品，服务供给侧结构性改革，创造更多新价值。国有企业去杠杆的推进及双创企业创新浪潮的集中涌现，将激发市场对各类股债结合产品的需求。资本市场应大力发展双创可转债等更加个性化、灵活化的产品，以更好地服务“双创”战略，创造更多的社会价值。

（四）健全体系，弥补短板，促进多层次市场联动发展

新时代的多层次资本市场是公开与私募市场、场内与场外市场均衡发展、无缝对接、功能互补的市场。当前我国私募市场发展空间较为狭窄，各层次间还缺乏有机联系，尚未形成服务实体经济的合力，对此建议：

第一，推动公开市场与私募市场共同发展，促进全社会创新资本的形成和集聚。海外经验表明，近年来私募股权市场不论是融资规模、市场形态还是培育的企业数量，都大大超越了公开市场。目前我国私募股权投资市场正在兴起，对资本形成的促进作用日益凸显，资本市场应抓住这一契机，为私募股权市场的发展创造更加良好的制度环境，以更好地发挥协同效应，完善资本形成机制，培育更多优秀的创新型企业。

第二，明确场内外市场定位，加强各层次间的协调和有机联系。多层次市场体系为不同发展阶段的企业提供了连续递进的融资机制和交易功能。各层次间定位清晰、无缝对接，共同培育企业，是海外资本市场的成功经验。建议加强各层次间的有机联系，进行更多基础性的市场培育工作，以形成多层次资本市场对中小微企业的服务合力。

（作者单位：深交所综合研究所，本文仅代表作者研究观点）

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